По старій звичці прочитав Інфляційний звіт НБУ за жовтень. Це документ, який я читаю вже багато років, і завжди — з особливою увагою.  Економісти в НБУ роблять складну, непомітну, але дуже важливу роботу. І вже хоча б тому їхні документи потрібно читати уважніше, ніж гучні заяви з різних кабінетів.

Цього разу цифри знову виявилися набагато чеснішими, ніж політична риторика.

Перше, що привертає увагу, — динаміка ВВП. За прогнозом НБУ, у 2025 році економіка виросте на 1.9%, у 2026 — на 2.0%, у 2027 — на 2.8%. Для країни, яка втратила понад третину економіки у 2022 році, ці показники не є реальним зростанням. Це стагнація: рух на місці, який виглядає позитивом лише в порівнянні з обвалом минулих років.  Крім того, також вимагає дискусії методика розриву між фактичним та потенційним ВВП. Але до цього повернемося пізніше.

Структура цього “зростання” теж говорить сама за себе. Фіскальний імпульс у третьому кварталі 2025 року становив плюс 16.9% рік до року. Видатки на оборону злетіли на 33%, зарплати у бюджетному секторі — на 9.9%. Іншими словами, економіку тримає держава, а не приватний сектор.

Друга важлива річ — зовнішня торгівля. Дефіцит товарів у третьому кварталі досяг 13.6 млрд доларів, що значно гірше за 11.7 млрд у другому кварталі. Агроекспорт впав через вичерпання запасів, металургія показує лише 2.8% річного зростання, логістика працює на межі. Натомість імпорт машинобудування та енергетичного обладнання стрімко зростає: плюс 230 млн доларів на енергетику, плюс 650 млн доларів електроніки для оборонки. Це класична картина країни на війні, але точно не картина «стабільної економіки».

Третій показник — інвестиції. Індекс очікувань ділової активності у третьому кварталі впав до 49.2 пункту, тобто нижче нейтрального рівня. Баланси очікувань щодо інвестицій у обладнання та будівництво — у мінусах. Це означає просту річ: бізнес не планує розширення, не дивиться вперед, не ризикує. Єдине, що тримає інвестиції в плюсі, — це бюджетні капвидатки. І це теж визнає сам НБУ.

Четвертий фактор — війна. За даними ACLED, кількість нових пошкоджень житла зросла на 239% рік до року, пошкоджень енергетики — на 137%, медичних закладів — на 100%. Це не абстрактні цифри. Це той контекст, у якому функціонує вся економіка — від логістики до промисловості.

А тепер — головне. У 2025 році Україна очікує 51.5 млрд доларів зовнішньої підтримки. У 2026 — 45 млрд. У 2027 — 39 млрд. Саме ці обсяги дозволяють покривати дефіцит бюджету, фінансувати армію, втримувати курс і забезпечувати макростабільність.

НБУ дуже чітко це формулює: надходження зовнішньої допомоги перевищують дефіцит валюти приватного сектору, тому резерви залишаються на «адекватному рівні». Наприкінці 2025 року НБУ прогнозує 54 млрд доларів міжнародних резервів — цифра, яка на 19% перевищує мінімально достатній рівень за критеріями МВФ.

Формально це — «рекордні резерви». Але їхня природа — зовсім не та, яку малювали в публічному просторі. Резерви високі не тому, що економіка заробляє валюту. Резерви високі тому, що донори фінансують країну у розмірах понад 50 мільярдів доларів щороку. Тому говорити про «історичні успіхи» на основі цих цифр — це вводити суспільство в оману.

Окремо варто сказати про зміну риторики в інфляційних звітах. У 2024 році більшість ключових тез формулювалися обережно: «за умови збереження міжнародної підтримки», «якщо триватиме співпраця з партнерами», «якщо надходження будуть ритмічними». У звіті за 2025 рік ці умовні конструкції зникли. Тепер там написано прямо: дефіцит фінансується зовнішніми коштами, валютна стабільність забезпечується міжнародною підтримкою, зовнішня стійкість є результатом донорських програм.

Це не зміна стилю. Це зміна епохи.

Раніше НБУ змушений був залишати простір для оптимізму. Тепер — уперше за багато років — він зафіксував модель Donornomics як базову реальність економіки.

І за це НБУ варто подякувати. Бо чесність — це теж політика. Іноді навіть важливіша, ніж оптимізм.

Особливо — у країні, яка переживає війну, втому економіки, руйнування інфраструктури, дефіцит інвестицій і повну залежність від зовнішніх ресурсів.

Саме тому такі документи треба читати уважно.

Це не просто макроекономічна аналітика — це діагноз, поставлений коректно, професійно і без жодних прикрас.

І тільки з таким діагнозом можна планувати лікування, а не жити в полоні гучних заяв про «рекорди», які нічого не означають без реального змісту.

Кирило Шевченко, сторі нка автора у Фейсбук

«Аргумент» [2]

На цю тему:

• Криза у владі: катастрофічно не вистачає голосів за Бюджет [3]
• FT: ЄЦБ відмовляється забезпечити резервне фінансування для кредиту Україні на €140 млрд [4]
• Як світ реагує на корупційний "Міндічгейт" [5]
• Чому у дестабілізації європейської політики Кремль досягає більших успіхів, ніж на полі бою в Україні [6]